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【策略观点】
近期国内流动性宽松与通胀下行并存,引发了对流动性去向的广泛讨论。我们认为,当前国内流动性“窖藏”于金融系统中,在向实体经济部门传导阻力偏大,预计短期将部分留存于资本市场,有望推动权益类资产估值中枢。
国内存在超额流动性,而非超额储蓄。国内逆周期政策重点从供给端发力,流动性主要进入政府、国企等部门,受限于国内需求偏弱,流动性在实体经济生产、消费、分配等环节传导偏慢,淤积于金融系统中,造成通胀水平与货币数量背离,也形成了“超额流动性”。而民企、居民等私人部门真实收入未明显改善,近期住户储蓄多增主要来自对私人部门消费、投资的挤占。
物价回升或偏慢,超额流动性有望进入“蓄水池”。受限于国内货币政策较长的传导链条,流动性进入实体需要较长时间。同时,由于国内近期增量住户储蓄缺乏居民收入支撑,预计短期向消费转化率偏低。尽管国内不存在长期通缩或通胀的基础,需求修复带动物价上修可期,但回升节奏或偏慢,实体经济吸纳流动性还需时日。短期来看,超额流动性亟待寻求资金“蓄水池”。
我们预计资产价格、商品价格、服务价格依次抬升,短期超额流动性大概率留存在资本市场,推动权益类资产估值中枢上移。我们认为,超额流动性将延三条路径传导:1.当前实体经济收益率偏低,短期流动性存留在金融系统中动机较强,其中相比于债券、地产等其他资产,权益类资产风险和收益相对均衡,或率先受益。2.随着稳增长政策逐步落地生效,将引导流动性进入实体部门,地方政府、央国企或为主要流动性承接者,基建、制造业、地产等主要投资有望发力,推动相关商品价格上行。3.长期看,国内经济修复确定性较强,流动性进入居民部门、进入实体是大势所趋,但“企业利润-就业-居民收入-消费-企业利润”良性循环尚未建立,实体经济或在下半年逐步吸纳流动性。
【风险提示】
地缘政治摩擦加剧,外部不确定性加大
海外经济衰退风险